RIFLESSIONI SULLA FINANZA COMPORTAMENTALE Massimo Irione
Per una definizione operativaEsiste e qual è la spiegazione teorica per cui è possibile battere sistematicamente il mercato? Tutti i giocatori agiscono razionalmente e nel loro proprio interesse? Le informazioni sono ugualmente ripartite nello spazio e nel tempo allo stesso modo tra tutti i partecipanti? Queste sono le principali domande che si pone la finanza comportamentale (f.c.); con queste brevi note vogliamo definire il nostro campo di interesse e di applicazione e cercare di chiarire il punto di vista della f.c. a proposito della speculazione reale sui mercati finanziari e della posizione teorica della stessa rispetto alle principali teorie economiche classiche ed affermate come la Teoria dei Mercati Efficienti e la Random Walk Theory. Una definizione operativa della f.c., per via della sua giovane età come disciplina e della eterogeneità dei contributi che la compongono, non è facilmente formulabile in una forma sintetica. Pertanto in questa introduzione preferiamo illustrare quelli che sono gli interrogativi a cui la f.c. cerca di dare una risposta; che sono chiaramente interrogativi di due tipi: uno di tipo teorico e l’altro strettamente applicativo.Ecco dunque alcune delle domande teoriche a cui tenta di rispondere la f.c.: esiste una teoria che meglio della EMH e della RWT spieghi l’andamento del mercato? I mercati sono sempre efficienti? il grafico è un metalinguaggio? E’ possibile una rappresentazione dei dati diversa da quella classica? è possibile analizzare il comportamento del trader in termini di dissonanza cognitiva? E’ possibile interpretare l’analisi tecnica come particolare caso di dilemma del prigioniero? Esistono sistematiche tendenze all’errore in alcuni tipo di compiti mentali quali il buy-sell? Le condotte economiche sono sempre da considerarsi ottimizzanti? Quale può essere il contributo della psicologia sperimentale alla studio della finanza? Possono insorgere comportamenti patologici o di dipendenza derivanti dal trading? Dal punto di vista dell’approfondimento pratico ecco invece i principali quesiti: i mercati sono manipolati? e come si riconosce quando lo sono? È possibile studiare i punti di inversione dei trend? ha senso parlare di stop loss quando non esiste modello normativo condiviso? Come si passa da un modello mentale di operatività ad un trading system? Perché esiste discrepanza tra atteggiamento e comportamento e tra performance simulate e reali?Questo per quel che riguarda le domande, ma se andiamo a veder la gamma dei contributi, come si può immaginare, è altrettanto estesa e va dalla matematica all’analisi tecnica, dall’informatica alla programmazione, dalla psicologia alla sociologia di massa, dallo studio delle reti neurali alla psicologia della dipendenza, tralasciando peraltro in questa sede gran parte della letteratura di economia comportamentale di cui appunto la f.c. è una branca. Sul versante strettamente pratico E’ legittimato questo tipo di approccio o si tratta di speculazioni intellettuali ma disancorate dalla pratica dei mercati? Vediamo qui di seguito come proprio Borsa Italiana, in un suo pamphlet, diffuso con intento divulgativo, riconosca appieno il ruolo della finanza comportamentale. Poiché non è data teoria disincarnata dalla pratica occorre vedere se esiste riconoscimento pubblico e condiviso di un oggetto di studio e di una direzione verso cui procedere. Prendiamo quindi in analisi un testo ufficiale ( http://www.borsaitalia.it/ita/infomercati/derivati/newsletterepubblicazioni/idemagazine ) che Borsa Italiana ha preparato con intento didattico e divulgativo. Il testo è stato preparato fondamentalmente per i traders di prodotti altamente speculativi e fa riferimento ai meccanismi di determinazione del prezzo delle opzioni e quindi ai prodotti cosiddetti derivati del mercato italiano. Vediamo qui di seguito il testo: I fattori che influenzano il prezzo di un'opzione “È importante per l’investitore capire che i prezzi delle opzioni presenti sul mercato IDEM durante la giornata di contrattazione non sono in alcun modo determinati dalla Borsa Italiana o dalla Cassa di Compensazione e Garanzia; essi sono il risultato della domanda e dell’offerta competitiva, immessa nel sistema dai market makers, che agiscono in conto proprio, e dagli operatori,che agiscono in conto proprio e di terzi.Il market maker è un operatore che si impegna a quotare sia un prezzo di acquisto che uno di vendita per determinati quantitativi di titoli e a condizioni di prezzo competitive. L’esistenza di market maker assicura che gli ordini in acquisto e in vendita possano sempre essere eseguiti a prezzi competitivi e senza ritardi, pertanto contribuendo alla liquidità del mercato.Un’opzione è un prodotto derivato, il cui valore dipende (deriva,appunto) dalla performance attuale ed attesa del suo sottostante, sia esso una azione o un indice. Molteplici fattori influenzano il prezzo di un’opzione. Questi possono essere classificati nel seguente modo:- 6 fattori quantificabili (il prezzo del sottostante, il prezzo di esercizio, la volatilità, il tempo a scadenza, i tassi d’interesse, i dividendi); - altri fattori economici e di mercato, non quantificabili. Vediamo come ciascuno di questi fattori influenza il prezzo delle opzioni.
I fattori quantificabili Il prezzo delle opzioni viene calcolato adottando modelli matematici differenti più o meno complessi, che tengono conto dei 6 fattori quantificabili: - il prezzo del sottostante - il prezzo di esercizio - la volatilità - il tempo a scadenza - i tassi d’interesse - i dividendi I traders usano questi modelli per calcolare il prezzo delle opzioni e avere così una “guida” per eseguire le proprie contrattazioni sul mercato. Per l’investitore in opzioni, ciò che rileva è comprendere come le 6 variabili agiscano nella formazione del prezzo di un’opzione e che tipo di rischi vengano assunti, più che la formazione teorica del prezzo stesso, ormai “standardizzata” per via dell’applicazione di modelli di valutazione comuni e ampiamente accettati. I fattori non quantificabili Fino ad ora abbiamo analizzato singolarmente i 6 fattori che hanno un effetto quantificabile sul prezzo delle opzioni. Esistono, tuttavia, dei fattori che possono avere molta influenza sul comportamento dei prezzi delle opzioni, ma che sono molto difficili da quantificare (ad esempio: le aspettative sulla futura performance e sulla futura volatilità del sottostante). Tali fattori, benché determinabili, non possono essere immessi in un modello matematico di valutazione. Si possono raggruppare molteplici e disomogenei fattori “non quantificabili” sotto un’unica categoria, che chiameremo “Market Psychology”, attraverso la quale si possono spiegare situazioni di mercato varie ed imprevedibili, relativamente al sottostante dell’opzione. È proprio in queste situazioni di incertezza di mercato che l’investitore può rivolgersi al mercato delle opzioni, sia per la copertura di posizioni in essere,sia per prendere posizioni sul mercato, con un esborso di denaro contenuto (effetto leverage).”Ecco che dunque in questa sezione denominata “fattori non quantificabili” si fa preciso riferimento a variabili che non è possibile immettere in un modello matematico di calcolo, ma che sono apparentemente calcolabili solamente a posteriori. Particolarmente interessante risulta il caso di non coincidenza dei grafici intraday di due strumenti concettualmente identici: Il MINIFIB ed il FIB ( Guida alle opzioni: http://www.borsaitalia.it/it/mercati/derivati/newsletterepubblicazioni/guide/index.html ). In questo caso gli strumenti finanziari sono identici ( avendo per sottostante lo stesso oggetto, cioè l’indice Mib30 della Borsa Italiana) ma variano in relazione alle richieste della Cassa di Compensazione e Garanzia, con il risultato che i due strumenti sono in proporzione di uno a cinque per quanto riguarda il capitale minimo richiesto per operare e di conseguenza per guadagnare o perdere tramite la propria operatività di trading. Quindi il valore dei due strumenti (posta l’efficienza dei Market Makers sul mercato IDEM ) ( vedi http://www.borsaitalia.it/ita/infomercati/derivati/marketmaker/index.html ) dovrebbe essere costantemente identico, nella realtà si assiste ad una variazione dei valori dei due strumenti in istanti diversi della giornata, fin ad avere in alcuni casi addirittura valori diversi a chiusura di seduta. Perché avviene questo? Tra i fattori, per così dire oggettivabili, si può addurre come fattore principale la scarsa liquidità del mercato del MINIFIB se rapportato a quello del FIB. Ma la liquidità altro non è che una caratteristica dei mercati; insieme al numero dei partecipanti diviso tra piccoli investitori ( che utilizzano pochi contratti)e investitori istituzionali (che invece, appunto a volte “fanno il mercato” loro stessi). Si vede allora come questi due fattori siano stati indicati dai tecnici dei mercati finanziari come “fattori non quantificabili” poiché fan riferimento a fenomeni che si manifestano solo durante il processo di formazione del prezzo. Questi fenomeni non quantificabili altro non sono se non il risultato della somma delle caratteristiche di comportamento degli investitori. Queste caratteristiche sono state riconosciute ufficialmente come “esterne” alla Teoria dei Mercati Efficienti. Di tutte le altre caratteristiche dei partecipanti in relazione alle situazioni si occupa appunto la Finanza Comportamentale. Una metafora. Immaginiamo di dover partire per le vacanze estive in automobile e di voler tentare di fare una cosiddetta “partenza intelligente”, ovvero cercare di raggiungere la località di destinazione nel minor tempo possibile rispetto agli altri automobilisti. Per fare ciò dovremo attuare una strategia operativa cioé quali strade percorrere (scegliere i mercati più adatti su cui operare) ed una strategia nel senso del timing, cioè considerare qual è il migliore momento per partire (investire)…Cosa sostengono la Efficient Market Hypothesis e la Random Walk Theory se si assume questo particolare punto di vista? La EMH sostiene che non è possibile trovare una strategia che permetta di conciliare il momento migliore per la partenza con la strada da percorrere, poiché tutti gli automobilisti condividono le stesse informazioni a riguardo del traffico e di conseguenza di quelli che dovrebbero essere la partenza ed il percorso migliore da intraprendere. Dall’altro lato la RWT (che della EMH è parente stretta in quanto la si può definire la formalizzazione matematica della prima) sostiene che tutti gli automobilisti scelgono, ogni volta che si mettono in strada, un percorso ed una partenza fondamentalmente a caso, non avendo elementi utili per decidere in merito e pertanto il traffico è ogni volta diverso e non esiste strategia che permetta di anticipare le mosse altrui e quindi approfittarne. Essendo, inoltre, il traffico generato dagli automobilisti del tutto casuale, lo studio dei passati comportamenti degli automobilisti non è predittivo, pertanto inutile.In questo contesto la f.c. afferma che gli automobilisti, in condizioni di incertezza, attuano comportamenti ricorrenti, non solo, ma afferma anche che il traffico stesso (inteso come la somma dei comportamenti collettivi) presenta un andamento ciclicamente ricorrente che si può prevedere e di cui si può appunto approfittare. Da qui la considerazione che le piazze finanziarie non sono efficienti e pertanto esistono possibilità sistematiche di battere il mercato. Gli studi pertanto vertono sul come e sul perché gli automobilisti prendano certi tipi di decisioni in determinate situazioni. In questo senso va evidenziata la retroattività di certe previsioni sul mercato stesso: le previsioni degli analisti finanziari vanno a modificare i risultati stessi di cui danno previsione allo stesso modo in cui la società delle autostrade, quando si serve dei media, modifica il comportamento di alcuni automobilisti mostrando prima delle partenze estive quelli che saranno i giorni affollati e le strade bloccate dal traffico. Continuando nella metafora possiamo notare inoltre come sia facilmente comprensibile il concetto di saturazione delle strategie operative ( e dei sistemi di trading ) ; e cioè, se esiste davvero una strada ed un momento adatto per mettersi in marcia, allora ne potremo approfittare noi, i nostri familiari, gli amici, i parenti ma non molti altri di più o finirà che quelle stradine che abbiamo scovato senza traffico finiranno con l’intasarsi se percorse oltre un certo numero da troppi automobilisti.
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